Original-Research: USU Software AG - von GBC AG

Einstufung von GBC AG zu USU Software AG

Unternehmen: USU Software AG
ISIN: DE000A0BVU28

Anlass der Studie: Researchstudie (Anno) Empfehlung: Kaufen
Kursziel: 31,15 EUR
Kursziel auf Sicht von: 31.12.2023
Letzte Ratingänderung:
Analyst: Cosmin Filker; Marcel Goldmann

- Neue Umsatz- und Ergebnisrekorde erreicht - Gemäß kurz- und mittelfristiger Guidance soll Wachstumskurs fortgesetzt werden
 
Seit dem Geschäftsjahr 2004 hat die USU Software AG, ohne Unterbrechung, jährlich die Umsatzerlöse gesteigert und damit auch jährlich neue Rekordwerte erreicht. Zwischen 2012 und 2022 sind die Umsätze mit einem beeindruckenden CAGR von 9,5 % gestiegen. Auch im abgelaufenen Geschäftsjahr 2022 wurde mit einem organischen Umsatzanstieg in Höhe von 13,1 % auf 126,52 Mio. € (VJ: 111,90 Mio. €) ein neuer Rekordwert erreicht, womit sowohl die Unternehmens-Guidance als auch unsere Schätzungen leicht übertroffen wurden.
 
Hinter der dynamischen Umsatzentwicklung des Geschäftsjahres 2022 stehen Steigerungen bei allen Umsatzarten. So kletterten die SaaS-Erlöse, dem Trend hin zu Cloud-Lösungen folgend, deutlich um 31,5 % auf 14,22 Mio. € (VJ: 10,82 Mio. €). Auch die Nachfrage nach Lizenzlösungen blieb auf hohem Niveau und damit legten die Lizenzerlöse ebenfalls dynamisch um 19,0 % auf 14,22 Mio. € (VJ: 10,82 Mio. €) zu. Zudem profitierten die Beratungserlöse von einer Vielzahl an Digitalisierungs-Aufträgen und kletterten um 12,8 % auf 71,84 Mio. € (VJ: 63,68 Mio. €). Regional betrachtet wird ersichtlich, dass das besonders von den pandemiebedingten Einschränkungen betroffene Auslandsgeschäft wieder an Fahrt gewonnen hat und einen Umsatzanstieg in Höhe von 11,3 % (VJ: -4,3 %) verbuchen konnte. Die Inlandsumsätze waren mit einem Plus von 13,6 % (VJ: 7,2 %) gewohnt wachstumsstark.  
Das EBITDA legte überproportional um 17,0 % auf 16,84 Mio. € (VJ: 14,39 Mio. €) zu. Auch hier wurden die Guidance und unsere Schätzungen leicht übertroffen. Der überproportionale EBITDA-Anstieg korrespondiert zum Teil mit dem starken Anstieg der margenstarken Lizenzerlöse. Denn bei der Umstellung auf Cloud-Lösungen und einem zunehmenden Anteil von SaaS-Umsätzen findet eine Umsatz- und Ergebnisaufteilung über die Vertragslaufzeit statt. Diesem Effekt stand aber der sichtbare Anstieg der Lizenzerlöse entgegen.
 
Gemäß USU-Guidance wird für 2023 eine Umsatzbandbreite von 134 bis 139 Mio. € und ein EBITDA in Höhe von 16,5 bis 18 Mio. € angesteuert. Die nur unterproportionale EBITDA-Entwicklung ist als Resultat des erwarteten Bedeutungsgewinns der SaaS-Verträge, die um 25 % zulegen sollten, zu verstehen. Demgegenüber wird eine rückläufige Entwicklung der Lizenzerlöse erwartet. Mittelfristig erwartet das USU-Management ein durchschnittliches jährliches Umsatzwachstum in Höhe von 10 % sowie bis Ende 2026 einen Anstieg der EBITDA-Marge auf 17 % bis 19 %. Bis dahin soll der SaaS-Anteil am Neugeschäft auf über 75 % zulegen.  
Wir orientieren uns daran und rechnen für das Geschäftsjahr 2023 mit einem Anstieg der Umsatzerlöse auf 137,50 Mio. € (+8,7 %) sowie in Höhe von jeweils 10 % auf 151,25 Mio. € (2024e) und auf 166,38 Mio. € (2025e). Wir rechnen für das laufende Geschäftsjahr 2023 mit einem EBITDA in Höhe von 17,45 Mio. € (2022: 16,84 Mio. €) und damit einem leichten Rückgang der EBITDA-Marge auf 12,7 % (VJ: 13,3 %). In den kommenden Geschäftsjahren sollte diese sukzessive ansteigen, um sich bis 2026 in die mittelfristige erwartete Bandbreite von 17 - 19 % zu entwickeln.  
Im Rahmen des DCF-Bewertungsmodells haben wir ein neues Kursziel in Höhe von 31,15 € (bisher: 31,65 €) ermittelt. Der leichte Rückgang des Kursziels ist auf den Anstieg des risikolosen Zinssatzes auf 2,00 % (bisher: 1,50 %) und damit des Diskontierungssatzes auf 8,09 % (bisher: 7,59 %) zurückzuführen. Einem noch stärkeren Rückgang des Kursziels stand die erstmalige Einbeziehung der 2025er Prognosen in die konkrete Schätzperiode entgegen. Damit liegt für die Stetigkeitsphase unseres DCF-Bewertungsmodells eine höhere Basis vor. Wir vergeben weiterhin das Rating KAUFEN.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/26741.pdf

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Offenlegung möglicher Interessenskonflikte nach § 85 WpHG und Art. 20 MAR Beim oben analysierten Unternehmen ist folgender möglicher Interessenkonflikt gegeben: (5a,6a,11); Einen Katalog möglicher Interessenkonflikte finden Sie unter: http://www.gbc-ag.de/de/Offenlegung
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Datum und Zeitpunkt der Fertigstellung der Studie: 06.04.2023 (08:49 Uhr) Datum und Zeitpunkt der ersten Weitergabe der Studie: 06.04.2023 (10:00 Uhr)

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