Original-Research: pferdewetten.de AG - von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu pferdewetten.de AG

Unternehmen: pferdewetten.de AG
ISIN: DE000A2YN777

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 20.12.2021
Kursziel: 28,00
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Henrik Markmann

Geschäftsmodellerweiterung scheint eine gute Wette zu sein

Nachdem inzwischen alle Rücktrittsfristen verstrichen sind, haben wir mit dem Vorstand nochmals ausführlich über den Ausbau des stationären Sportwettgeschäfts gesprochen. Die bisher kommunizierten Einzelheiten wurden vom Unternehmen bestätigt (vgl. Comment vom 08.11.2021). Da die Erweiterung des Geschäftsmodells die Finanzkennzahlen erheblich beeinflusst, haben wir nun auch unser Bewertungsmodell umfassend überarbeitet.

In den nächsten Wochen dürfte der Fokus zunehmend auf die Gewinnung der ersten Shops gerichtet sein. Innerhalb der ersten zwölf Monate möchte pferdewetten.de 76 Wettbüros anbinden. Nach vier Jahren sollen es dann bereits 156 sein. Insgesamt plant das Management aktuell mit einem Ausbau auf bis zu 300 Shops. Im Durchschnitt liegt der Wetteinsatz eines Wettbüros nach Unternehmensangaben bei 80.000 bis 100.000 Euro pro Monat. Wir rechnen im ersten Jahr mit durchschnittlich 34 Shops und erwarten daraus Wetteinsätze von insgesamt 32,6 Mio. Euro (ø: 80.000 Euro/Monat). Da pferdewetten.de den Richtlinien gemäß IFRS 8 folgt, wird in der Gewinn- und Verlustrechnung der Net Gaming Revenue („NGR“, entspricht den Wetteinsätzen abzgl. der Wettgewinne, Provisionserlöse, Wettsteuern und Bonuszahlungen) als Umsatz ausgewiesen. Nach Rücksprache mit dem Vorstand nehmen wir als indikativen Richtwert für den NGR rund 25% der Wetteinsätze an. Der Beitrag aus dem stationären Sportwettgeschäft beträgt somit 8,2 Mio. Euro in 2022.

Da der Großteil der Wettbüros im Franchise-Konzept aufgelegt sein dürfte, gehören u.E. rund 80% dieser Erlöse dem Shopbetreiber bzw. Franchisenehmer. Von den übrigen 20% (bzw. 1,6 Mio. Euro in 2022) muss pferdewetten.de dann noch u.a. IT-, Produkt- und Vertriebsmitarbeiter sowie die Datenprovider bezahlen (MONe: 7,0 Mio. Euro). Folglich dürfte das EBIT im ersten Jahr mit -5,4 Mio. Euro noch stark negativ sein. Da einige Kosten jedoch deutlich unterproportional zu den Erlösen wachsen sollten, nimmt die Profitabilität mit steigender Zahl der Shops spürbar zu, sodass wir nach drei Jahren bzw. der Anbindung von 132 Shops mit dem Erreichen der Gewinnschwelle rechnen. Sobald pferdewetten.de die avisierten 300 Shops angebunden hat (MONe: spätestens 2029), erwarten wir daraus Erlöse i.H.v. 81,0 Mio. Euro (ø: 90.000 Euro pro Shop/Monat) sowie ein EBIT von 9,2 Mio. Euro.

Zur Finanzierung der Anlaufinvestitionen kündigte pferdewetten.de gestern eine Kapitalerhöhung mit Bezugsrecht an (Bezugspreis: 16,00 Euro; Emissionserlös: bis zu 5,1 Mio. Euro). Weitere Ramp-up-Kosten kann das Unternehmen u.E. aus den Gewinnen der Pferdewette (i.d.R. > 5,0 Mio. EBITDA p.a.) sowie den bestehenden liquiden Mitteln (H1/21: 8,2 Mio. Euro) stemmen. Eine erneute Kapitalmaßnahme kommt u.E. nur dann in Frage, wenn sich bspw. die Opportunität zum Kauf einer größeren Zahl an Shops bietet.

Fazit: Wir haben den Einstieg ins stationäre Sportwettgeschäft nun in unserem Bewertungsmodell berücksichtigt. Neben den Fortschritten im Ausbau der Online-Sportwette dürfte zunehmend auch die Entwicklung im stationären Bereich in den Fokus der Equity Story rücken. Bei zunehmender Visibilität hinsichtlich des Erfolgs dieser Geschäftsmodellerweiterung sollte auch die Aktie wieder deutlich steigen. Mit einem neuen Kursziel von 28,00 Euro (zuvor: 26,00 Euro) bestätigen wir unsere Kaufempfehlung.

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Über Montega:

Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/23226.pdf

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