Einstufung von GBC AG zu sdm SE

GJ 2023 auf Pro-forma-Basis durch anorganische Wachstumseffekte mit einer dynamischen Umsatz- und operativen Ergebnisentwicklung abgeschlossen; Robuste operative Entwicklung für das aktuelle Geschäftsjahr 2024 erwartet; Organisches Wachstum, Synergie- und Skaleneffekte aus der IWSM-Integration sollten zukünftig zu signifikanten Umsatz- und Ergebnisverbesserung-en führen; Kursziel: 5,40 € (bisher: 6,90 €); Rating: Kaufen

Die sdm SE (sdm) und ihre operativ-tätigen Tochtergesellschaften agieren in der multi-milliarden schweren Sicherheitsdienstleistungsbranche in Deutschland, die im Vergangenen Jahr laut dem Branchenverband BDSW erneut deutlich um 12,6% auf 13,40 Mrd. € (VJ: 11,90 Mrd. €) zulegen konnte. Für das laufende Jahr rechnen die Branchenexperten von Lünendonk mit einem signifikanten Wachstum der Sicherheitswirtschaft um 6,5% und für den Zeitraum 2025 bis 2027 erwarten sie ein nochmals stärkeres durchschnittlichen Marktwachstum von 7,1% (CAGR).

Das vergangene Geschäftsjahr der sdm-Gruppe war v.a. geprägt durch die beiden Übernahmen der IWSM und RSD. Da der sdm-Konzern für das abgelaufene Geschäftsjahr lediglich einen Einzelabschluss für die sdm SE veröffentlicht hat, haben wir konsolidierte Pro-forma-Kennzahlen (Annahme der Vollkonsolidierung der IWSM ab 1.1.2023) für diese Geschäftsperiode aufgestellt bzw. prognostiziert. Für das Jahr 2025 hat die Gesellschaft neben dem sdm SE Einzelabschluss auch einen konsolidierten Konzernabschluss für das Geschäftsjahr 2024 in Aussicht gestellt.

Auf konsolidierter Pro-forma-Ebene hat die sdm-Gruppe im vergangenen Geschäftsjahr 2023 bedingt durch anorganische Wachstumseffekte geschätzte 45,64 Mio. € (inkl. IWSM-Sonderauftrag mit Auftragsvolumen GBCe von ca. 9,00 Mio. €) an Konzernumsatzerlösen erzielt, was einer beinahe Verdreifachung der Umsätze gegenüber dem Vorjahr (VJ: 16,77 Mio. €) entspricht. In Bezug auf die Ertragslage wurde hierbei ein Pro-forma-EBITDA von 2,24 Mio. € erzielt und damit ein deutlicher Anstieg gegenüber dem Vorjahresniveau (VJ: 1,21 Mio. €).

Für das laufende Geschäftsjahr 2024 rechnet das sdm-Management mit einem Umsatz von mehr als 35,0 Mio. € und einem EBITDA von 1,50 Mio. €. Auf EBIT-Basis stellt die Gesellschaft ein operatives Ergebnis von 0,70 Mio. € in Aussicht. Im Zuge dessen soll der im Rahmen der Q1-Meldung bekannt gegebene Großauftrag (Auftragsbeginn lt. eigenen Angaben: Juni 2024) mit einem erwarteten Umsatzvolumen von ca. 2,00 Mio. € einen deutlich positiven Effekt auf die Geschäftsentwicklung der aktuellen Geschäftsperiode haben. Entsprechend rechnet sdm für das zweite Geschäftshalbjahr mit signifikanten Umsatz- und Ergebniszuwächsen.

In unserem im Sommer veröffentlichten Managementinterview (siehe GBC-Interview vom 07.08.2024) hat der Vorstand der Gesellschaft nochmals sein langfristiges Umsatzziel in Form eines Konzernumsatzes von 100,0 Mio. € bekräftigt. Insbesondere anorganische Wachstumseffekte sollen hierbei neben angestrebtem organischem Wachstum einen zentralen Faktor bilden, um dieses perspektivische Unternehmensziel auch erreichen zu können.

Vor dem Hintergrund der aktuellen Unternehmensperformance und dem Unternehmensausblick, haben wir unsere bisherigen Umsatz- und Ergebnisprognosen für das aktuelle Geschäftsjahr 2024 und das Folgejahr 2025 vorsichtig nach unten angepasst. Das nachfolgende Geschäftsjahr 2026 haben wir erstmals in unsere Detailschätzperiode aufgenommen.

Für das aktuelle Geschäftsjahr 2024 kalkulieren wir nun mit Konzernumsatzerlösen in Höhe von 37,28 Mio. € (zuvor: 50,76 Mio. €) und einem EBITDA von 2,25 Mio. € (zuvor: 4,26 Mio. €). Im Vergleich zur Pro-forma-Vorjahresperformance rechnen wir folglich mit einem Rückgang der Umsatzerlöse. Hierbei ist jedoch anzumerken, dass die Finanzkennzahlen des Vorjahres maßgeblich durch einen einmaligen Sonderauftrag bei IWSM (Umsatzvolumen des Sonderauftrags GBCe: ca. 9,00 Mio. €) deutlich positiv beeinflusst waren. Korrigiert um diesen Sondereffekt rechnen wir somit auf vergleichbarer Basis bei einem bereinigten Konzernumsatz von 36,64 Mio. € (GBCe) mit einem moderaten Konzernumsatzzuwachs um ca. 1,7%. Dieser Anstieg sollte v.a. durch den zuletzt gewonnenen Großauftrag, der für das laufende Geschäftsjahr ein geschätztes Umsatzvolumen von 2,00 Mio. € beinhaltet, befeuert werden können. Im darauffolgenden Geschäftsjahr sollte dieser Großauftrag noch stärker zum Tragen kommen (Umsatzbeitrag GBCe: ca. 2,75 Mio. €), da er dann allgemein auf Gesamtjahresbasis wirken kann.

Für das Folgejahr 2025 rechnen wir mit einem Umsatz von 39,23 Mio. € (zuvor: 54,29 Mio. €) und einem EBITDA von 2,56 Mio. € (zuvor: 4,82 Mio. €). In Bezug auf das darauffolgende Geschäftsjahr 2026 gehen wir von einem erneuten Umsatzanstieg auf 41,84 Mio. € und einem EBITDA-Zuwachs auf 2,91 Mio. € aus. Parallel hierzu sollte durch das angestrebte organische Wachstum und erwartete Skalen- und Synergieeffekte im Rahmen der Integration der erworbenen Tochtergesellschaften die operative Marge von geschätzten 5,0% (bereinigte EBITDA-Marge) im vergangenen GJ 2023 schrittweise auf prognostizierte 6,9% im GJ 2026 ansteigen können.

Insgesamt sehen wir die sdm-Gruppe weiterhin in einer guten Ausgangslage, um von der verstärkten Nachfrage nach Sicherheitsdienstleistungen seitens des privaten, gewerblichen und öffentlichen Sektors signifikant zu profitieren und seinen Wachstumskurs fortzusetzen. Gerade mit den Schwerpunkten auf die Metropolregionen München und Nordrhein-Westfalen verfügt die Gesellschaft über starke regionale Marktpositionen, die durch die erwartete Ausweitung des Bestands- und Neukundengeschäfts sukzessive ausgebaut werden sollten. Durch weitere avisierte Übernahmen, die wesentlicher Bestandteil der verfolgten Wachstumsstrategie sind, könnte sich das künftige Wachstumstempo nochmals deutlich erhöhen.

Vor dem Hintergrund unserer nach unten angepassten Umsatz- und Ergebnisprognosen, haben wir unser bisheriges Kursziel auf 5,40 € je Aktie (zuvor: 6,90 €) gesenkt. Der eingetretene Roll-Over-Effekt (Kursziel bezogen auf das GJ 2025, statt zuvor GJ 2024) und die gesenkten Kapitalkosten infolge der Reduktion des GBC-Beta haben einer noch stärkeren Kurszielminderung entgegengewirkt. In Bezug auf das aktuelle Kursniveaus vergeben wir damit weiterhin das Rating „Kaufen“ und sehen ein deutliches Kurspotenzial in der sdm-Aktie.